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Short Seller

Short Seller haben einen schlechten Ruf. Dabei gibt es unter ihnen auch Überzeugungstäter. Die Geschichte einer klandestinen Gruppe.




• Der Tag, an dem Daniel Yu von der Wall Street und der Politik verraten wurde, war der 21. Juli 2008 – nur wusste er das damals noch nicht. Er war 26 Jahre alt, investierte in Aktien und glaubte, was die Verantwortlichen sagten. Aber keiner hatte ihn eingeladen, als an jenem Tag Hank Paulson, damals Finanzminister unter US-Präsident George W. Bush, in einem Büro des Hedgefonds Eton Park Capital Management LP in Manhattan geheime Pläne der Regierung ausplauderte. Hätte Yu damals mit am Tisch gesessen, hätte er unmittelbar nach der Unterredung vermutlich all seine Fannie-Mae-Aktien verkauft – und er hätte wohl mit seinem Studium am Massachusetts Institute of Technology (MIT) etwas anderes angefangen.

Aber damals war lediglich ein exklusiver Kreis von Wall-Street-Managern zugegen, allein fünf kamen von Goldman Sachs, wo Paulson einst Vorstandsvorsitzender gewesen war, so berichtete es später die Nachrichtenagentur Bloomberg. Ihnen verriet der Minister, dass er die hoch verschuldeten Baufinanzierer Fannie Mae und Freddie Mac unter staatliche „Vormundschaft“ nehmen wolle. Das bedeutete, sie könnten weiterarbeiten, nur die Aktien würden praktisch wertlos werden – das war eine lukrative Insider-Information, die der Minister da streute.

Noch am Morgen hatte er im Interview mit der »New York Times« ganz anders geklungen: Er erwarte, dass die Wirtschaftsprüfer, die bei Fannie Mae und Freddie Mac gerade die Bücher durchsahen, gute Nachrichten hätten. Und acht Tage zuvor hatte er es im Senat abgelehnt, die Baufinanzierer zu verstaatlichen. „Wenn man eine Bazooka hat, und die Leute wissen, dass man eine hat, dann ist es unwahrscheinlich, dass man sie braucht“, waren seine Worte.

Yu nahm sie ihm ab – und musste dafür bezahlen. So schildert er es zumindest in einer E-Mail. Als Fannie Mae verstaatlicht wurde, verlor er einen Teil seiner Ersparnisse. Wie viel, will er nicht sagen. „Ich war wütend damals, ich war entmutigt und desillusioniert“, schreibt er. „Ich konnte nicht verstehen, dass Leute, die Vorbilder sein sollten, auch nicht besser waren als der Rest der Gesellschaft. Sie belogen uns, und sie lügen weiter.“

Es dauerte eine Weile, bis sich Yu entschloss, etwas dagegen zu tun. Um das Jahr 2010 wurde er auf Analysefirmen aufmerksam, die an den US-Börsen betrügerische Machenschaften bei Unternehmen aus China aufdeckten. Das gefiel ihm. „Es waren kleine neue Firmen, und ich war beeindruckt von ihrer Fähigkeit, Betrügereien aufzudecken und damit die Finanzmärkte zu beeinflussen.“

Wenn man so will, war es Yus zweiter Wendepunkt im Leben: zuerst die Erfahrung, dass man machtlos ist. Und dann zu merken, dass man doch etwas tun kann. „Ich fühlte mich berufen: Statt einfach nur wütend zu sein, dachte ich, dass ich etwas verändern kann, nämlich scheinbar unantastbare Schreibtischtäter entlarven.“

Also gründete er 2012 sein eigenes Unternehmen. Er nannte es Gotham City Research, nach der Stadt, in der Batman gegen das Böse vorgeht. Gotham City ist ein Unternehmen, das Berichte über Firmen erstellt und sich auf Short Selling spezialisiert hat, also auf Leerverkäufe von Aktien. Der Branchendienst Activist Short Research setzte Gotham City kürzlich auf Platz drei der erfolgreichsten Analysten dieser Art. Zusammen mit Muddy Waters Research und Citron Research gelingt es Yu regelmäßig, die Märkte zu bewegen.

Short Seller haben in Deutschland keinen guten Ruf. Der Zahlungsabwickler Wirecard wird gerade von ihnen angegriffen, ebenso wie der Außenwerber Ströer. In der Regel sind es Hedgefonds, die sich Aktien eines Unternehmens leihen und sie verkaufen – sie spekulieren darauf, dass der Preis dann niedriger ist. Weil sie die Papiere zu einem bestimmten Zeitpunkt wieder zurückgeben müssen, müssen sie sie dann wieder kaufen. Geht das Manöver gut, kaufen sie die Aktien vor der Rückgabe zu einem niedrigeren Preis zurück und haben dadurch Gewinn gemacht.

Diese Praktik ist problematisch. Einerseits können Short Seller den Kurs überbewerteter Unternehmen korrigieren. Andererseits vernichten sie dadurch Vermögen anderer Aktionäre. Gerade in turbulenten Zeiten können sie Krisen verschärfen. Daher verbot die US-Regierung dieses Vorgehen im Jahr 2008 zeitweilig für Bankenaktien. Das System stand derart unter Druck, dass die Volkswirtschaft drohte, in Gefahr zu geraten, wenn weiterhin gezielt gegen einzelne Institute spekuliert wurde.

Unter normalen Umständen aber sind es häufig Short Seller, die Missstände in Unternehmen aufdecken. John Kay, Kolumnist der »Financal Times«, schreibt: „Oft braucht es einen Short Seller, um einen Finanzdieb zu fangen.“

So war es Jim Chanos, der als einer der Ersten feststellte, dass der US-Energiegigant Enron seine Erträge zu hoch angegeben hatte. Er wettete darauf, dass die Aktie fiel. Bald kam heraus, dass Enron zudem noch die Bilanzen manipuliert hatte und heillos überschuldet war. Es war einer der größten Industrieskandale in der jüngeren Geschichte der USA. Im Dezember 2001 musste der Konzern Insolvenz anmelden.

David Einhorn ist ein weiterer Short Seller, der sieben Jahre lang gegen die Private-Equity-Gesellschaft Allied Capital kämpfte, der er Betrug bei der Kreditvergabe vorwarf, und am Ende damit Millionen verdiente. Später nahm er sich die Investmentbank Lehman Brothers vor, die es inzwischen ebenfalls nicht mehr gibt. Einhorns Vermögen wird auf 200 Millionen Dollar geschätzt.

Um Millionen gehe es ihm nicht, behauptet Daniel Yu. Während die meisten Short Seller der Rendite hinterherjagen, sagt Yu, dass er es auf korrupte Manager abgesehen habe. Auf die Frage, was seine Motive seien, antwortet er: „Geld verdienen, denn wir müssen alle von etwas leben. Und Betrug aufdecken.“

Der Name ist Programm

Damit ist Yu nicht der Einzige. Er gehört einer Szene an, die von sich behauptet, einen gesellschaftlichen Anspruch zu verfolgen. Sie nennen sich aktivistische Short Seller. Der Branchendienst Activists Short Research hat rund 100 derartige Firmen auf seiner Liste der selbst ernannten Weltverbesserer. Sie attackieren Firmen, denen sie Betrug oder andere dunkle Machenschaften unterstellen. Die Vorgehensweise ist meist ähnlich. Zuerst forschen sie ein Unternehmen über alle zugänglichen Quellen aus, schreiben einen Bericht, in dem sie die Missstände schildern, stellen ihn online und verbreiten die Nachricht über Twitter. Hedgefonds kaufen Short-Positionen, mit denen eine Aktie unter Druck gerät. Die Methode kommt in Mode. Im Jahr 2013 gab es Attacken gegen 113 Unternehmen, 2015 wurden bereits 171 Unternehmen zum Ziel solcher Angriffe.

Schon die Namen der Short Seller stellen ihr Sendungsbewusstsein zur Schau. Neben Gotham City gibt es die Anonymous Analytics, The Friendly Bear oder The Street Sweeper. Zu dessen Mission schreiben die Macher: „Unser Ziel ist es, mit der Öffentlichkeit zusammenzuarbeiten, um Betrug von Unternehmen offenzulegen und die Urheber zur Rechenschaft zu ziehen.“ Und The Friendly Bear gibt als Motto aus: „Suche nach Firmen, die zu gut sind, um wahr zu sein.“

Wenn auch die Absichten der Aktivisten ähnlich sein mögen, so unterscheiden sie sich doch in ihrem Ansatz. Anonymous Analytics, die sich dem gleichnamigen Hacker-Netzwerk zurechnen, sehen in ihrer Tätigkeit gar ein „altruistisches Element“, wie sie in einer E-Mail schreiben. Die Aktivisten partizipieren – anders als die meisten anderen – nicht am Fall einer Aktie. „Unser wichtigstes Ziel ist es, Betrug aufzudecken. Es gibt einfachere Möglichkeiten, Geld zu verdienen.“ Trotzdem könne es sein, dass Partner, die ihnen bei der Arbeit helfen, derartige Positionen halten: Shorts also, die am Sturz einer Aktie mitverdienen.

Die Arbeit an einem Report könne bis zu ein Jahr in Anspruch nehmen, schreibt die Gruppe. Sie würden gezielt nach Unternehmen suchen oder Tipps bekommen. Warum sie ausgerechnet den Finanzmarkt bemühen, um die Gesellschaft zu verändern? „Korruption und Betrug auf eine Art und Weise bloßzustellen, die die Aktionäre und der Markt verstehen, bringt viel. Es ist außerdem effektiver, als bei Demonstrationen mitzulaufen.“

Während Anonymous Analytics eine Gruppe von Feierabend-Revoluzzern zu sein scheint, verdient Yu mit Gotham City Research Geld. „Sie sollten davon ausgehen, dass am Tag der Veröffentlichung dieses Reports Gotham City Research LCC davon profitieren wird, falls die Aktie des Unternehmens fällt“, schreibt er in seinen Berichten im Vorwort.

Betreibt er seine Nachforschungen im Auftrag von Hedgefonds? Bekommt er ein festes Honorar plus einen Bonus, wenn er mit seiner Arbeit erfolgreich war? Auf derlei Fragen gibt Yu keine Antwort. Auch sonst ist er verschlossen.

Yu will sich nicht treffen, er will auch nicht telefonieren. Es ist noch gar nicht so lange her, dass sich Yu als Mann hinter Gotham City Research geoutet hat. Er lässt sich nicht gern in die Karten schauen und bricht den Kontakt ab, wenn er meint, er habe genug gesagt. Ob es daher stimmt, dass er wie Batman nur das Böse jagen will oder ob er andere Auftraggeber hat, lässt sich nicht klären.

Undurchsichtig ist auch die Firma. Gotham City Research ist im US-Bundesstaat Delaware registriert, wo praktisch nichts über das Unternehmen herauszufinden ist. Wer die Aktionäre, die Direktoren, die Verantwortlichen sind, bleibt geheim. Auch bei der Frage, wie er die Ziele, die er angreift, entdeckt, bleibt er vage: „Wir beobachten die Finanzmärkte und suchen gezielt nach Firmen, die in verdächtige Aktivitäten verstrickt sind, die noch nicht bekannt sind.“

Wie aber kommt man auf ein Unternehmen wie MDC Partners, eine kanadische Werbe-Holding?

Gotham City hat das Unternehmen komplett auseinandergenommen. 40 Seiten umfasst der Report, Yu kommt darin zu dem Schluss, dass das organische Wachstum nicht bei 7,2 Prozent jährlich liegt, wie von der Firma behauptet, sondern bei 1,5 Prozent. Die Schulden seien viel zu niedrig angesetzt, es fehlten rund 300 Millionen Dollar. Zwischen 42 bis 53 Prozent der Gewinne seien zweifelhaft. Und dann gäbe es noch merkwürdige Steuertricks. „Das Rechnungswesen von MDC ist erschreckend“, so Yu. Das Ergebnis: Der reale Wert der Aktie sei nicht 23,01 Dollar, wie das Papier am 28. April 2016 notierte, dem Erscheinungstag des Berichts. Der wahre Wert sei ein Dollar.

Binnen kurzer Zeit brach der Kurs ein. Bis Redaktionsschluss dieser Ausgabe am 11. Mai gab die Aktie um rund 26 Prozent nach. MDC hat bewegte Tage hinter sich. Vergangenes Jahr trat der Gründer Miles Nadal vom Chefposten zurück, nachdem die amerikanische Börsenaufsicht (SEC) sich näher für dessen Spesen und die Art des Rechnungswesens interessiert hatte. Zum Report von Gotham City schreibt MDC: „Das Management vertraut seinen Finanzberichten sowie seinem Rechnungswesen und wird sich gegen die falschen und irreführenden Beschuldigungen dieses Short-Seller-Berichts verteidigen, der nur das Ziel hat, den Wert, den wir für unsere Aktionäre schaffen, zu zerstören, um persönlich davon zu profitieren.“

Die große Propaganda-Schlacht 

Wer als Unternehmen ins Visier der Short Seller kommt, versucht sich mit allen Mitteln zu verteidigen – und hat doch schlechte Karten. Muddy Waters Research nahm sich 2011 die Firma Sino-Forest vor, ein kanadisches Unternehmen, das angab, der größte Forstbetrieb in China zu sein.

Muddy Waters behauptete, das Unternehmen habe seine Vermögenswerte und seine Erträge viel zu hoch angegeben und sei ein „milliardenschweres Schneeballsystem“, die Aktien seien wertlos. Das Management versuchte sich zu wehren, beauftragte Wirtschaftsprüfer damit, die eigenen Zahlen zu prüfen. Doch dann schaltete sich die Börsenaufsicht ein und signalisierte, dass die Aktivisten nicht ganz falsch lägen. Im März 2012 beantragte Sino-Forest Gläubigerschutz. Die Wette von Muddy Waters war aufgegangen.

Aktuell im Visier der Short Seller ist auch das deutsche Unternehmen Wirecard. Ein Aktivist, der sich Zatarra Research nennt und anonym bleiben will, hatte Ende Februar einen Bericht über den Zahlungsabwickler ins Internet gestellt, der es in sich hat. Auf 106 Seiten werden unzählige Details zu einem großen Ganzen zusammengefügt. Bei diesem einen Bericht belässt es Zatarra nicht. Seither veröffentlicht der Short Seller regelmäßig Updates. 13 Hedgefonds halten nach Angaben des Bundesanzeigers Netto-Leerverkaufsoptionen. Es ist ein perfekt orchestrierter Angriff.

Zatarra hat tief gebohrt. Beispiel Akquisitionen. Ende Oktober 2015 gab Wirecard die Übernahme des Zahlungsabwicklungsgeschäfts der indischen GI-Retail-Gruppe bekannt. Zu der Akquisition gehörten noch zwei weitere Gesellschaften, die komplett gekauft wurden, sowie eine dritte, die zu 60 Prozent erworben wurde. Für diese Firmen wurden 230 Millionen Euro bezahlt, weitere Zahlungen von bis zu 110 Millionen Euro sind abhängig von der künftigen Geschäftsentwicklung.

Nach Ansicht von Zatarra ist das zu viel. „Verglichen mit anderen Anbietern mit größerer Verbreitung im indischen Zahlungsverkehrsmarkt, steckt in GI Retail weniger Wert. Andere Anbieter sind fast mit einem Zehntel dessen bewertet, was GI Retail gekostet hat“, so Zatarra. Wirecard habe „mit GI Retail ein fast wertloses Unternehmen erworben“, wodurch „Hunderte Millionen an Aktionärskapital verloren gingen“. Das will man so bei Wirecard nicht stehen lassen. Das Geschäft von GI Retail sei schon heute profitabel. 2015 sei ein Gewinn von sieben Millionen Euro erzielt worden, 2016 erwarte man ein deutliches Umsatzwachstum und einen Gewinn von 15 bis 18 Millionen Euro. „Die Übernahme in Indien ist ein wichtiger Baustein in der weiteren Internationalisierungsstrategie von Wirecard. Die Behauptung, ein wertloses Unternehmen gekauft zu haben, ist schlicht Unsinn“, so eine Sprecherin.

Beispiel Corporate Governance. Dem Gründer von GI Retail sei im September 2015 von der indischen Börsenaufsicht (Sebi) ein Betätigungsverbot wegen Investorenbetrugs bei einer anderen Firma auferlegt worden, schreibt Zatarra. Die Behörde bestätigt dies in einer Pressemitteilung. Zudem habe der Gründer des Unternehmens früher einem mutmaßlichen Geldwäscher nahegestanden, schreibt Zatarra. Hierzu laufen in Indien Ermittlungen gegen den früheren Chef des Gründers, bewiesen sind die Vorwürfe jedoch nicht. Wirecard weist darauf hin, dass besagter Gründer „weder direkt noch indirekt Aktionär einer der Gesellschaften zum Zeitpunkt des Kaufs des Zahlungsgeschäfts der GI Retail Group“ gewesen sei. Es werde „manipulativ versucht, eine bedeutsame Akquisition kleinzureden“.

Auch weitere Vorwürfe, etwa dass Wirecard Kunden geholfen habe, durch Briefkastenfirmen das US-Glücksspielverbot zu umgehen, und Gambling-Gewinne illegal in die USA überwiesen habe, weist das Unternehmen scharf zurück. Die Plattform von Zatarra diene ausschließlich dem Zweck, so die Sprecherin, „kurzfristig Druck auf die Aktie zu erzeugen und Gewinne aus zuvor eingegangenen spekulativen Positionen zu erzielen. Darüber hinaus besteht aus unserer Sicht die Intention, durch die bewusste Verbreitung falscher Anschuldigungen in Medien eine negative und rufschädigende Berichterstattung über Wirecard AG zu provozieren.“

Seit Februar wird gerätselt, wer hinter Zatarra steckt. Der Angreifer, der angeblich so viel über das Unternehmen weiß, will sich nicht zu erkennen geben und leiht sich seinen Namen aus der Romanverfilmung „Der Graf von Monte Christo“. Wer die Reports von Zatarra mit denen von Gotham City Research vergleicht, stellt erstaunliche Ähnlichkeiten in Stil, Sprache und Methode fest. Yu schreibt: „Gotham City ist nicht Zatarra. Gotham City hat nichts mit Zatarra zu tun.“

Wirecard ist nicht die einzige Firma, die hierzulande gerade mit den Aktivisten zu kämpfen hat. Auch das bereits genannte Werbeunternehmen Ströer wurde zum Ziel von Short Sellers, genauer von Muddy Waters. Der Aktivist wirft Ströer Insidergeschäfte vor. Auch läge das organische Wachstum „signifikant unter den von Ströer berichteten Angaben“. Bei Ströer weist man die Vorwürfe entschieden zurück.

Wer recht hat, wird die Zukunft zeigen. Wie es in der Vergangenheit lief, haben die Forscher Alexander Ljungqvist von der NYU Stern School of Business und Wenlan Qian von der NUS Business School untersucht. Sie kommen zu dem Schluss, Short Seller würden „faktisch“ meist recht behalten. So würden 35 Prozent der angegriffenen Unternehmen von der Börse verschwinden, 38 Prozent würden ihre Wirtschaftsprüfer wechseln, und 23 Prozent würden ihre Umsatzzahlen korrigieren. In nur 19 Prozent aller Fälle würden Untersuchungen der Behörden oder der Börsen die Argumente der Angreifer widerlegen.

Auch Daniel Yu hat schon recht behalten. Im Jahr 2014 veröffentlichte Gotham City Research einen Report über den spanischen WLAN-Anbieter Let’s Gowex und warf dem Management vor, die Gewinne hochgejubelt zu haben. Nur wenige Tage später gab der Gründer Jenaro García Martín alles zu. Die Firma meldete Konkurs an. ---