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Diesmal ist alles anders

Warum vergessen wir nach jeder Krise, wie es dazu kommen konnte? Die Ökonomin Carmen Reinhart hat in 800 Jahren Finanzgeschichte nachgeforscht.




brand eins: Frau Reinhart, die Schwellenländer sind relativ gut durch die Finanzkrise gekommen. So wurde Brasilien als eines der letzten Länder getroffen und kam als eines der ersten wieder heraus. Brechen jetzt neue Zeiten an?

Carmen Reinhart: Nein. Der Zyklus für die Schwellenländer war nur ein anderer. Während sich in den entwickelten Nationen zwischen 2003 und 2009 die Schulden im Vergleich zum Bruttoinlandsprodukt auftürmten, haben sich die aufstrebenden Staaten entschuldet. Ihre Außenstände sind nicht nur in Abhängigkeit vom Bruttoinlandsprodukt niedrig. Sie sind auch historisch auf einem Tiefstand. Und das ist der Punkt: Wenn man über Liquidität verfügt, wirft einen eine Krise weniger stark aus der Bahn, als wenn man hoch verschuldet ist.

Beste Aussichten also für Brasilien.

Nun, das bedeutet lediglich, dass es dem Land gegenwärtig gut geht, und nicht, dass aus ihm Taiwan geworden wäre. Die Verantwortlichen müssen vorsichtig sein. Man darf jetzt nicht glauben, ein Antikrisen-Diplom in der Tasche zu haben. Hohe Kapitalzuflüsse haben in der Vergangenheit immer auch zu hohen Schulden und dann zu Krisen geführt. Dies kann immer wieder passieren.

Aber hohe Kapitalzuflüsse, gerade in Schwellenländer, sind doch eine gute Nachricht.

Im Prinzip schon. Aber Zeiten hoher Kapitalmobilität sind auch Zeiten von Finanzkrisen. Und gegenwärtig strömt mehr Kapital in die Schwellenländer, als viele verdauen können. Es mag absurd klingen, aber: Man kann auch zu viel des Guten haben. Normalerweise ist es für Entwicklungsländer eine gute Nachricht, wenn viel Geld in ihr Land fließt. Schlecht ist aber eine Achterbahnfahrt: Perioden, in denen überhaupt kein Kapital ins Land fließt, werden abgelöst von Zeiträumen, in denen man davon überschwemmt wird. Das ist problematisch.

Zeiten hoher Kapitalmobilität, so schreiben Sie in Ihrem neuen Buch, sind immer auch Krisenzeiten. Wie ist dem beizukommen?

Kapitalverkehrskontrollen können helfen, einen Boom zu bremsen. Wenn die Regierung zu dem Schluss kommt, dass die Zuflüsse von heute die Abflüsse von morgen sind, sollte sie aktiv werden und auf die Bremse treten, um den Aufschwung abzuschwächen. Aber mit diesem Instrument muss man vorsichtig umgehen.

Zuletzt dachten viele Beobachter, dass Argentinien während der neunziger Jahre als Schwellenland einen riesigen Sprung gemacht hätte. Dann kam 2001 der Absturz. Warum ist die Wirtschaft in vielen Ländern so instabil?

Weil man nicht lange genug in die Geschichte zurückblickt. Bleiben wir bei Argentinien: Seit 1980 hat das Land dreimal seine Schulden nicht bezahlt. Dann war es während der Neunziger plötzlich Klassenbester - und 2001 war schon wieder alles vorbei. Das ist kein Einzelfall: Staatspleiten werden gern als besonderes Ereignis gesehen. Doch zwischen 1800 und 2009 gab es mindestens 250 Fälle.

Ohne Lerneffekte?

Sehr oft. Auch Argentinien hat ja in den neunziger Jahren wieder von Investoren Geld bekommen. Griechenland indes musste nach seiner Staatspleite 1826 ganze 53 Jahre lang warten, bis es wieder an die Kapitalmärkte zurückkonnte. Neufundland verlor nichts weniger als seine Souveränität und wurde eine kanadische Provinz, als es 1936 seine Schulden nicht mehr bezahlte. Früher schickten die starken Mächte ihre Kanonenboote, um Schulden einzutreiben. Aber diese Zeiten sind vorbei.

Viele theoretische Modelle gehen davon aus, dass ein säumiger Schuldner lange kein Geld mehr bekommt. So hat Argentinien auch zehn Jahre nach der Pleite keinen Zugang zu den Kapitalmärkten.

Aber es gibt keine dauerhafte Bestrafung. In der Praxis ist es doch so: Investoren blicken auf ein Land und sagen sich, sie waren einst schlechte Schuldner, doch sie haben ihre Hausaufgaben gemacht, und die Fundamentaldaten haben sich deutlich gebessert also leihen wir ihnen wieder Geld. Das ist ein klassischer Fall des Dieses-Mal-ist-alles-anders-Syndroms. Inzwischen können Investoren auf den Märkten die Staatspapiere eines Landes weiterreichen. Nicht alle sind gleichermaßen über das Risiko informiert. Es gibt große Informations-Asymmetrien. Und Finanzmarktinnovationen erleichtern es, sich der eigenen Risiken zu entledigen.

Die Hoffnung war, dass bestimmte Finanzinstrumente wie etwa die Bündelung und der Verkauf von Krediten die Märkte stabilisieren würden. Kann man solchen neuen Methoden trauen?

Auf keinen Fall. Wobei das Problem nicht in der Innovation liegt: Es ist das Zusammenspiel mit den Kontrolleuren und Regulierungsbehörden. Ich habe mir für unser Buch mehr als 40 verschiedene Fallstudien zu Bankenkrisen angesehen und festgestellt, dass die Kontrolle und Regulierung der Innovation immer hinterherläuft. Wenn man endlich eine bestimmte Regulierungsrichtlinie fertig hat und einen Kontrolleur, der diese Instrumente versteht, dann entsteht schon wieder ein neues Vehikel. Dies künftig zu vermeiden wird sehr schwer sein. Man könnte aggressiver regulieren, damit der Abstand geringer wird. Ihn aber eliminieren? Ausgeschlossen.

Das würde bedeuten, dass wir immer mit Bankenkrisen rechnen müssen.

Und sie treten nicht nur in rückständigen Ökonomien auf. Großbritannien, die Vereinigten Staaten, Frankreich, alle hatten ihre Bankenkrisen. Zwischen 1800 und 2008 waren Bankenkrisen in den entwickelten Ökonomien beinahe chronisch: von der Panik in Dänemark während der napoleonischen Kriege bis heute.

Woran erkennen Sie, dass sich eine Bankenkrise anbahnt?

Es gibt mehrere Anzeichen dafür, aber keinen eindeutigen Indikator. Zunächst: Gehen die Preise auf einem oder mehreren Märkten steil nach oben? Steigen die Immobilienpreise, die Aktien- und die Kurse anderer Anlageformen? Dann sollte man als Ökonom nervös werden. Noch nervöser sollte man werden, wenn das Kreditwachstum ansteigt: Wenn Sie eine Bank haben, dann vergeben Sie Ihren ersten Kredit an einen Kunden mit guter Bonität. Ihr zweiter Kunde wird ebenfalls eine gute Bonität haben. Aber die letzten Kreditnehmer nicht mehr. Und der allerletzte könnte ein Desaster sein. Denn je mehr Kunden Sie haben, desto mehr Risiko gehen Sie in einem Kredit-Boom ein, weil die Qualität Ihrer Kunden immer schwächer wird. Der jüngste Beweis dafür: Bei den Subprime-Papieren wurden die zuletzt vergebenen Kredite als erste nicht mehr bedient. Ein weiteres Indiz für eine Bankenkrise: wenn kleine Banken und Finanzinstitutionen, wie etwa die Investmentbank Bear Stearns ins Straucheln geraten. Diejenigen, die mehr Risiken eingehen und weniger streng kontrolliert werden, trifft es als Erste.

Warum ignorieren Regierungen diese Erfahrungen? Im Jahr 2007 verkündete etwa der damalige britische Finanzminister Gordon Brown, der Zyklus von Boom und Krise sei Geschichte.

Möglicherweise liegt es in der menschlichen Natur zu glauben, dass wirklich schlimme Dinge nur den anderen passieren und nicht uns selbst. Wir vergessen, dass wir Regeln einhalten müssen, weil wir uns für cleverer halten als unsere Vorgänger. Es erstaunt einen schon, was für Erklärungen während eines Booms dafür gegeben werden, warum die Aktienkurse in einem bestimmten Moment extrem hoch sind oder warum aberwitzige Immobilienpreise gerechtfertigt sein sollen. Es sind immer dieselben Erklärungsmuster.

Über die Jahrhunderte hinweg?

Ja. Neue Erfindungen, sei es die Dampfmaschine, neue Entdeckungen, etwa in der Chemie, oder besondere Finanzmarktinstrumente, vom Pfandbrief bis zur Kreditversicherung, ermöglichen es angeblich, eine neue Stufe der Entwicklung zu erreichen. Erfahrungen werden vergessen oder ignoriert. Stattdessen überzeugt man sich kollektiv davon, dass die alten Regeln nicht mehr gelten.

Wie zuletzt während der New-Economy-Blase oder im Aufschwung vor der Finanzkrise.

Zum Beispiel. Die USA hatten zuletzt Mitte der achtziger Jahre eine sehr schlimme Rezession. Aber auf einmal war alles vergessen, und alte Regeln, etwa beim Haushaltsdefizit, sollten nicht mehr gelten. Wir haben für unser Buch die Finanzkrisen der vergangenen 800 Jahre untersucht. Es gibt in der Geschichte bemerkenswerte Muster, nach denen Krisen ablaufen. Wenn man historische Daten zurate zieht, kann man sehr schnell erkennen, ob eine Situation gefährlich ist. Zum Beispiel die Entwicklung der Immobilienpreise vor 2008: Nicht nur in den USA, auch in vielen europäischen Ländern sind die Immobilienpreise im Vergleich zum Einkommen gestiegen wie noch nie in der Geschichte. Zwischen 1996 und 2007 betrug der kumulative Preisanstieg bei Immobilien nach dem Case-Shiller-Index 92 Prozent - dreimal so viel wie die 27 Prozent, mit denen die Preise zwischen 1890 und 1996 kumulativ gestiegen waren. Das hätte eine Warnung sein müssen.

Hinterher ist das einfach zu sagen.

Natürlich ist man hinterher immer klüger. Aber es gibt Dinge, die man schon vorher erkennen kann. Als sich die Krise anbahnte, gab es viele Anzeichen, die eine deutliche Warnung hätten sein müssen. Nur leider hat niemand hinsehen wollen, oder es hat niemand nach ihnen gesucht.

Wo hätte man suchen müssen?

In den USA. Alle Alarmlampen wären angegangen, hätte man in einem Schwellenland einen solchen Boom mit einem derart hohen Haushaltsdefizit, mit derart hohen Kapitalzuflüssen, mit einem derartigen Kredit-Boom beobachtet. Bei einem Schwellenland hätte man sich gefragt, ob ein solches Defizit tragbar ist oder ob die Kapitalzuflüsse morgen nicht die Richtung ändern. Aber nicht so in den USA, in Großbritannien, Irland oder Spanien. Da diese Länder seit Ende des Zweiten Weltkriegs keine systemische Bankenkrise hatten, glaubte man, das könne dort auch nicht passieren. Es gab also Warnsignale. Aber sie wurden nicht beachtet. In Phasen, in denen alles gut läuft, haben wir die Tendenz zu sagen: Wir haben über den Konjunkturzyklus gesiegt was eine Illusion ist.

Sollten sich die Ökonomen dann eher der Boom-Forschung als der Krisenforschung verschreiben?

Unbedingt! Während des Booms wird man jedoch selbstzufrieden und vergesslich. Man sieht das nirgendwo deutlicher als bei den IWF-Programmen: Wenn es ihnen gut geht, ignorieren diejenigen Länder den IWF, die ihn sonst dringend brauchen. Sie sind zufrieden, weil sie glauben, dieses Mal sei alles anders, sie hätten Reformen eingeleitet, und von jetzt an gehe es nur noch bergauf. Das Bruttoinlandsprodukt wächst dann tatsächlich, die Preise für Vermögenswerte steigen und so weiter. Doch im Boom wird die Saat für die nächste Krise gesät.

Können wir uns denn nie entspannen?

Wir sollten uns nie entspannen. Das Problem ist jedoch: Wir tun es zu oft. -

Carmen Reinhart ist Professorin für Ökonomie an der Universität Maryland, wo sie das Center for International Economics leitet. In den achtziger Jahren war sie Chefökonomin und Vizepräsidentin der Investmentbank Bear Stearns. Danach arbeitete sie beim Internationalen Währungsfonds (IWF), zuletzt als stellvertretende Leiterin des Research-Departments. Zusammen mit dem HarvardÖkonomen Kenneth Rogoff veröffentlichte sie kürzlich das Buch: "This time is different. Eight centuries of financial folly." Das Werk wurde in 13 Sprachen übersetzt.