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Was ist eigentlich ... ein Börsensegment?

Die Börse wird langsam unübersichtlich. Wer blickt noch durch? Wir versuchen es. Mit einer kleinen Zoologie der Börse.




"Das Internet-Auktionshaus Ricardo.de wechselt vom Neuen an den Geregelten Markt", hieß die knappe Meldung Mitte Januar. So weit, so gut. Doch was bitte schön heißt das?

Der Geregelte Markt wurde im Mai 1987 als öffentlich-rechtliches Segment geschaffen, um auch Mittelstandsunternehmen den Gang an die Börse zu ermöglichen. Im Prä-Internet-Zeitalter war dies so etwas wie der Versuch, einen Neuen Markt zu schaffen: Hier sollten die Unternehmen reifen, um sich später in den voluminöseren, strenger regulierten, amtlichen Handel zu wagen.

Entsprechend harmlos sind die Zulassungsvoraussetzungen: Mindest-Emissionsvolumen sind gerade mal 250000 Euro. Ein Mindestalter brauchen die Unternehmen nicht. Und weil mittelständische Patriarchen fremden Einfluss fürchten, wurde auf eine Mindest-Streuung der ausgegebenen Papiere verzichtet. Daran hat sich wenig geändert. Auch einen Index hat das Segment nicht.

Die Liquidität entscheidet über das Wohl und Wehe einer Aktie - und letztendlich über den Erfolg des Segments.

Analysten beschäftigen sich mit Werten des Geregelten Marktes selten, bei Fondsmanagern läuft ohne Index sowieso nichts. Zwar gibt es immerhin 105 Titel, ein wildes Konglomerat aus überwiegend Maschinenbau, Konsum, Elektro, Handel, doch die Zahl der Neuemissionen zeigt die Attraktivität des Segments: fünf Börsengänge im Jahr 2000. Am Neuen Markt waren es über 130.

Warum ist Ricardo.de trotzdem an den Geregelten Markt gewechselt? Nun, nach der mehrheitlichen Übernahme durch das britische Online-Auktionshaus QXL.com sind nur noch acht Prozent der Ricardo-Aktien im Streubesitz. Zu wenig für den Neuen Markt, der mindestens 25 Prozent vorschreibt.

Der Wechsel war simpel: Ein Aufnahmeantrag genügte. Erstkurs für den Geregelten Markt war die Letztnotierung am Neuen Markt. Sogar die Wertpapierkennummer (WKN) blieb identisch. Dass der Wechsel so nahtlos ablaufen konnte, hat seinen Grund. Schließlich ist der Neue Markt ein vorwiegend privatrechtliches Untersegment des Geregelten Marktes. Wer an den Neuen Markt will, braucht die Zulassung zum Geregelten Markt.

Ansonsten geht das Regelwerk Neuer Markt völlig eigene Wege, privatrechtliche eben. Somit kann die Deutsche Börse die Zulassung ablehnen, wenn ein Unternehmen nicht der gewünschten Zielgruppe entspricht. Im Zweifel gilt eine Art Hausrecht. Am 1997 gegründeten Neuen Markt sollte sich eine möglichst homogene Gruppe aus jungen und innovativen Unternehmen, die ein überdurchschnittliches Umsatz- und Gewinnwachstum erwarten lassen, zusammenfinden.

Die Positionierung für das neue Segment hatte man von der amerikanischen Technologiebörse Nasdaq abgeschaut. Denn nur mit einer solch eindeutigen Definition und einem klaren Rendite-Risikoprofil lassen sich auch internationale Anleger gewinnen. Das war von Anfang an Ziel des Neuen Marktes. Deshalb müssen Neue-Markt-Unternehmen auch den internationalen, insbesondere angelsächsischen Transparenzstandards genügen. Quartalsberichterstattung, Bilanzierung nach IAS oder US-GAAP und jährliche Analystenveranstaltungen sind Pflicht.

Das Hauptmanko des Geregelten Marktes wollte die Deutsche Börse bei dem neuen Segment um jeden Preis vermeiden -das geringe Handelsvolumen. Nur ausreichende Liquidität garantiert eine marktgerechte Preisbildung und erlaubt institutionellen Anlegern ihr Engagement zu beenden, ohne dass der Kurs abrutscht. Und: Sie sorgt für die überlebenswichtige Aufmerksamkeit von Analysten, Fondsmanagem, Finanzjournalisten, Anlegern.

Das Emissionsvolumen mit einem voraussichtlichen Kurswert der platzierten Aktien von mindestens fünf Millionen Euro, eine Mindeststückzahl von 100 000 Aktien, 25 Prozent Streubesitz und die Verpflichtung von zwei Designated Sponsors - Banken, die den Kurs stellen - sollen die gewünschten hohen Umsätze sichern. Die Rechnung ging auf: Die derzeit 338 Unternehmen aus den Bereichen Telekommunikation, IT, Biotech und Multimedia haben den Neuen Markt zum Label für die New Economy in Deutschland gemacht. Und die Indizes, vor allem der Nemax 50, der die größten 50 Firmen zusammenfasst, haben sich als Benchmark für Analysten und Fondsmanager durchgesetzt. Doch ein zu starkes Segment-Label kann auch Sippenhaft bedeuten. Als die Kurse Mitte 2000 purzelten, litten auch gesunde Unternehmen. Seitdem geht es wieder mehr um solide Einzelwerte. Zudem wurde das Regelwerk verschärft.

Der rasche Erfolg mit dem Neuen Markt inspirierte die Deutsche Börse zu einem neuen Segment. Jedoch zu einem mit weniger Risiko. Im April 1999 bekamen mittelständische Unternehmen aus traditionellem Branchen mit gemäßigtem, aber soliden Wachstum ihr Qualitätssegment: den Small Capital Exchange, kurz Smax. Im Schnitt sind die Smax-Unternehmen über 60 Jahre alt. Hier finden sich Produkte "zum Anfassen" - aus Konsum, Handel, Bausektor, Maschinenbau. Der Smax bewegt sich in ruhigeren Gewässern ohne extreme Kursschwankungen wie am Neuen Markt. Davon profitiert das Segment jetzt zunehmend.

Die Zulassung kann sowohl über den Geregelten Markt als auch über den Amtlichen Handel erfolgen. Die Smax-Mitglieder bleiben - anders als beim Neuen Markt - in einem der beiden Marktsegmente gelistet. Die Publizitäts- und Transparenzpflichten sind fast so streng wie am Neuen Markt, allerdings mit niedrigeren Zulassungsvoraussetzungen. Als Barometer für das Qualitätssegment hat sich der S-Dax 100 etabliert, der von derzeit 137 Notierungen die 100 größten Smax-Unternehmen abbildet.

Der älteste Aktienmarkt in Deutschland ist der Amtliche Handel. Er richtet sich an etablierte Unternehmen, die Umsätze deutlich über der Milliardengrenze erwirtschaften. Rund 540 Werte aus den Bereichen Banken, Versicherungen, Chemie, Konsum, Handel und Maschinenbau sind gelistet. Wie der Geregelte Markt ist der Amtliche Handel öffentlich-rechtlich organisiert, allerdings mit strengeren Zulassungsvoraussetzungen. So wird ein Mindestemissionsvolumen von 1,25 Millionen Euro und ein Mindestalter von drei Jahren verlangt. Die Transparenzanforderungen sind nicht ganz so hoch wie am Neuen Markt, schließlich sind die Risiken in diesem Segment deutlich geringer. Einen eigenen Index gibt es nicht, allerdings rekrutieren sich die Dax- und M-Dax-Unternehmen vollständig aus dem Amtlichen Handel.

Neuer Markt, Smax, Geregelter Markt hin oder her - 80 Prozent des Börsenumsatzes machen nach wie vor die 30 Dax-Werte.

Im Dax, der entgegen landläufiger Meinung kein eigenes Segment ist, werden die 30 Unternehmen zusammengefasst, die die höchste Marktkapitalisierung und die höchsten Aktienumsätze aufweisen. Der Index für die 70 nächstbedeutenden Titel ist der M-Dax. Beide zusammen ergeben den Dax 100. Ein Vergleich der Marktkapitalisierung der Indizes lässt die Größenordnungen der drei Segmente erkennen: - Dax: 920 Milliarden Euro, M-Dax: 130 Milliarden Euro - Nemax All-Share: 125 Milliarden Euro, Nemax 50: 65 Milliarden Euro - S-Dax: 17 Milliarden Euro Ganz unten in der Hackordnung ist das rein privatrechtlich gestaltete Marktsegment des Freiverkehrs angesiedelt. Hier finden sich zu über 90 Prozent ausländische Titel, der Rest sind Regionalwerte. Der Grund: Aufnahmebedingungen und Publizitätspflichten sind gering. Entsprechend groß ist die Zahl der Unternehmen - über 4700 sind allein in Frankfurt gelistet.

Eine Renaissance erfährt der Freiverkehr derzeit durch die Regionalbörsen, die das Segment für regionale Börsengänge umrüsten - mit zum Teil strengeren Anforderungen als am Neuen Markt. Doch auch wenn an den Provinz-Börsen immer neue Segmente entstehen, über 80 Prozent des Börsenumsatzes aller inländischen Werte entfallen immer noch auf die 30 Dax-Werte. Segmentiert wird also vor allem dort, wo der Markt atomisiert ist, um wenigstens einen Hauch von Ordnung im Chaos zu erreichen.