Blick zurück im Zweifel

Ein Ausflug in die Wirtschaftsgeschichte zeigt: Spekulationsblasen sind keine neuere Erscheinung. Klüger sind die Menschen aus den Erfahrungen vergangener Jahrhunderte trotzdem nicht geworden.




Es war schon spät am Abend des 19. Oktober 1592 als Carolus Clusius an seinem neuen Wohnort eintraf. Mehrere Tage hatte seine Reise von Wien nach Leiden gedauert. Hier sollte sich für den 66-Jährigen doch noch der Traum von akademischer Würdigung seiner lebenslangen botanischen Forschungen erfüllen. Zahnlos, krank und gebrechlich würde der Gelehrte in den kommenden Tagen eine Stelle an der hiesigen Universität antreten – die Krönung eines Lebenswerks. Was Clusius nicht ahnen konnte: Der Inhalt der Kästchen und Schächtelchen, die er in seinem neuen Studierzimmer verstaute, würde die Ursache für den ersten Börsenkrach der Wirtschaftsgeschichte sein.

Sorgfältig sortierte der alte Mann die Behältnisse, auf denen in präziser Schrift Namen wie Semper Augustus, Paragon van Delft oder auch Admirael van der Eijck geschrieben standen: Zwiebeln. Schnöde Zwiebeln hatte Clusius in den vergangenen Jahrzehnten durch halb Europa transportiert, an seinen Aufenthaltsorten gezüchtet, beobachtet, klassifiziert, ja auch verkauft, nachdem er vor 30 Jahren bei einem befreundeten Kaufmann mit der Leidenschaft für Tulpen angesteckt worden war. Damals kamen die ersten Tulpenzwiebeln als freundliche Dreingaben per Schiff mit den Handelswaren aus der Türkei. Oft wurden sie gegessen. Kein Mensch wunderte sich, dass sie selbst mit Essig und Öl nicht recht schmecken wollten. Auch Clusius, der schon damals bekannte Botaniker, wunderte sich darüber nicht. Natürlich galt für ihn das Verspeisen der eigenartigen Knollen ausschließlich Forschungszwecken. Immerhin war die Botanik eine Hilfswissenschaft der Medizin. Die suchte immerzu aufs Neue nach Arzneien und machte auch vor Tulpenzwiebeln nicht Halt.

Inzwischen war Clusius der Tulpenexperte Europas geworden. In seinem Reisegepäck an seine letzte Station Leiden befand sich das gesamte Wissen und auch das gesamte Repertoire der Tulpenzucht des ausgehenden 16. Jahrhunderts. Es sollte nur noch ein paar Jahrzehnte dauern, bis sich die Tulpenzwiebeln als Keimlinge einer kolossalen Spekulation erweisen würden.

In einem Interview im Jahr 2002 sagte Nobelpreisträger Vernon Smith lakonisch: „Wenn dennoch eine Blase entsteht, dann deshalb, weil zumindest einige Teilnehmer glauben, schlauer zu sein als der Markt.“

Smith muss es wissen. Er hat ungezählte Marktsituationen unter den Laborbedingungen der experimentellen Ökonomik analysiert. Und in seinen Experimenten zum Finanzmarkt immer wieder festgestellt: Je mehr die Probanden über den Markt wussten, desto schwieriger ließ sich ein Gleichgewicht herstellen.

Lehre aus dem Labor: Eigene Überschätzung schafft Blasen

Die Analyse der Entstehung von Spekulationsblasen basierte auf einem einfachen Versuchsaufbau mit Studenten, bei der die Spieler fiktive Aktien und reales Bargeld zu verwalten hatten. In 15 Handelsrunden sollte jeder Spieler so viel Bargeld erlösen wie möglich. Nach jeder Runde wurden mit vorab festgelegten Wahrscheinlichkeiten Dividenden in vorab festgelegter Höhe ausgeschüttet. Diese Bedingungen müssten also ergeben, dass sich der Aktienkurs anhand des von den Forschern vorhergesagten Weges entwickelt. Das tut er aber nicht. Smith und seine Mitarbeiter mussten immer wieder dasselbe beobachten: „Anfangs sind die Aktien unterbewertet, dann bildet sich eine spekulative Blase – und schließlich gibt es einen Crash.“ Unterm Strich verlieren die meisten Probanden. Lässt man sie das Spiel wiederholen, kann man zwar Lerneffekte feststellen. Die Blase entsteht früher, ist weniger groß und platzt entsprechend weniger spektakulär. Wird dann noch einmal wiederholt, bewegt sich der Aktienkurs kaum von seinem Ausgangswert weg. Ob Studenten oder Börsenhändler an dem Experiment teilnehmen: Das Ergebnis ist das gleiche und die Ursache dafür wohl auch. Für Vernon Smith ist überzogenes Selbstvertrauen einer der wichtigsten Auslöser einer Spekulationsblase.

Das war es wohl auch, was letztlich die Tulpen-Spekulanten trieb, die in den Niederlanden zu Beginn des 17. Jahrhunderts mit wenig Einsatz viel Geld verdienen wollten. Inzwischen war aus dem Inhalt von Clusius’ Kistchen und Kästchen eine ganz besondere Saat aufgegangen. Die scheue und bescheidene Bewunderung der damals in Holland noch seltenen Tulpen war einer Mode gewichen. Die farbigen Blüten, denen ein Parasit mitunter zu bezaubernden Zeichnungen verhalf, waren durch Züchtung verfeinert und veredelt und somit zu einem Luxusgut, einem Statussymbol geworden. Zudem ließ sich dieses Statussymbol mit relativ einfachen Mitteln vervielfältigen. In jedem Vorgarten konnte der Nährboden für kommenden Reichtum warten. Die erwarteten Chancen schienen unermesslich. Und so begab sich der Tulpenmarkt in eine Aufwärtsbewegung, die so schnell kein Ende finden sollte.

20 Jahresgehälter für eine Tulpenzwiebel

Die Preistreiberei begann schleichend. In den ersten Jahrzehnten des 17. Jahrhunderts tauschten die Gärtner ihre Zwiebeln noch dutzendweise und zu akzeptablen Preisen. Im Jahr 1634 änderte sich die freundliche Praxis. Tulpenzwiebeln wurden im wahrsten Sinne des Wortes auf die Goldwaage gelegt und nach Gewicht verkauft. Das weckte findige Händler, die in der damit einhergehenden rasanten Preisentwicklung eine Möglichkeit sahen, Gepflogenheiten der schon seit dem 15. Jahrhundert in Amsterdam bestehenden Börse auf das Auktionieren von Zwiebeln zu übertragen. Prompt wurde jeder Dorfgasthof zur Börse, und im allgemeinen Tulpenrausch versuchten sich Handwerker und Bauern, Knechte und Mägde, Trödler und Hirten als Börsianer. Der Tulpenhandel lockte all diejenigen, die sofort und ohne zu arbeiten reich werden wollten.

Juristen klamüserten Regeln und Gesetze zur Tulpenspekulation aus. Auktionatoren und Schreiber tingelten durchs Land, um den Tulpenhandel mehr oder weniger fachgerecht abzuwickeln und dafür Provisionen zu kassieren. Niemand schien ein Ausstiegsszenario zu haben. Längst hatte sich der Zweck der Tulpe auf die reine Möglichkeit, sie zu verkaufen, reduziert. Und keiner konnte mehr die Frage beantworten, was mit einer so teuren Tulpe denn anderes anzustellen sei, als sie noch teurer werden zu lassen. Die Handelsspirale kreiste einzig um sich selbst.

Natürlich gab es einen Tulpenkurszettel: Wohl dem, der eine Admirael van der Eijck, eine Paragon van Delft oder gar eine Semper Augustus sein Eigen nannte – er erzielte traumhafte Gewinne. Doch auch der kleine Handel der kleinen Leute warf genügend ab. Mitunter war auch in diesem Marktsegment anständig zu verdienen.

Einzelne Tulpenzwiebeln erzielten Preise von 2500 Gulden. Geld genug, um zwei Wagenladungen Weizen, vier Wagenladungen Heu, vier Mastochsen, acht Mastschweine, ein Dutzend schlachtreife Schafe, vier Fässer Bier, zwei Fässer Butter, 1000 Pfund Käse, ein Bett, einen Anzug und einen Silberbecher zu bezahlen. Der höchste jemals für eine Tulpenzwiebel gezahlte Preis waren 5200 Gulden.

Für damalige Verhältnisse ein Vermögen: Ein reicher Großkaufmann verdiente im Jahr etwa 3000 Gulden. Das Jahreseinkommen eines Zimmermanns lag bei rund 250 Gulden. Rembrandt bekam für sein Bild „Nachtwache“ 1600 Gulden; eine Tonne Heringe war gerade 13 Gulden wert. 1637 platzte die Blase. Längst hatte der Tulpentaumel auf die übrigen Märkte übergegriffen. Längst wurden fast alle anderen Waren zu Gunsten weiterer Investments in Tulpen verramscht. Die Hausse ernährte die Hausse, es wurde auf Kredit spekuliert, was angesichts der zu erwartenden Gewinne im Verhältnis zu den Kreditkosten auf der Hand lag. Längst war die Mode ein volkswirtschaftlicher Irrsinn geworden. Und längst lauerte in der Blase der Knall.

Als erste Tulpenzwiebelbesitzer sich fragten, was sie mit den teuer erworbenen Zwiebeln anderes anfangen sollten, als sie teurer zu verkaufen, setzte zunächst leise und unmerklich das Trudeln ein. Die Käufer blieben aus – und die Händler auf ihren Zwiebeln sitzen. Jetzt merkten plötzlich alle, dass die Tulpen nicht annähernd den Wert hatten, der ihnen zugemutet wurde. Dass Illusionen die Kurse angetrieben hatten.

Das eigentliche Objekt der Spekulation, die Tulpenzwiebel, war der irrationalen Vorstellung vom Reichtum ohne Arbeit gewichen. Unter der Ernüchterung, die sich breit machte, sollten die Märkte noch lange leiden.

Ein Schotte mit Lizenz zum Gelddrucken

Fast hundert Jahre später stieg eine neue, noch größere, noch schillerndere Spekulationsblase zum Börsenhimmel auf. Sie würde als Mississippi-Blase in die Geschichte eingehen. Am 2. Mai 1716 gründete der Schotte John Law in Paris die Banque Generale mit der höchstherrschaftlichen Lizenz von Philippe II, Herzog von Orleans, der als Regent zwar den Thron des Sonnenkönigs, aber auch dessen 2,5 Milliarden Livre Schulden übernommen hatte.

John Law gab Banknoten heraus, die sich rasch großer Beliebtheit erfreuten. Die Bank vergab billige Kredite, so dass das Zinsniveau langsam auf vier Prozent sank. Diese Art Geldpolitik schuf Vertrauen, löste aber nicht das Problem der Staatsschulden – und im Hintergrund entstand schon ein neues. Die Banque Generale hatte mit 60 Millionen Livre rasch zehnmal so viel Papiergeld ausgegeben, wie sie Eigenkapital besaß. Das Missverhältnis störte niemanden. Denn offenbar blieb die Währung stabil, und die Halbjahresdividende des jungen Bankhauses sah mit 7,5 Prozent vertrauensbildend aus.

War es Gier, war es Übermut? John Law, der gar nicht sparsame schottische Bankerssohn, startete ein Großprojekt. 1717 hatte der Kaufmann Antoine Crozat seine Konzession für den Handel mit der französischen Kolonie Louisiana zurückgegeben. Das Geschäft warf zu wenig ab. Trotzdem griff Law zu. Seine Compagnie d’Occident, eine Aktiengesellschaft, erhielt auf 25 Jahre das Recht, die Kolonie Louisiana ohne Einschränkungen auszubeuten.

Wenn euch Fortuna die Hand reicht und ihr erfolgreich spekuliert, so nehmt dies bescheiden hin, preist anständig euer Geschick und verscherzt nicht durch Hochmut die günstige Fügung.

Joseph de la Vega, „Confusion de Confusiones“ (1688)

Das erfundene Paradies lässt die Kurse steigen

Wie im Laborexperiment von Vernon Smith mehr als 250 Jahre später lief auch hier das Geschäft mehr als schleppend an. Die Aktie erschien unterbewertet. Law konnte den Wert nur mühsam von 500 auf 530 Livre stemmen. Die Anleger trauten ihm nicht. Zumal Crozat als schlau galt und die Rückgabe der Konzession jedermann plausibel schien.

Inzwischen war die Banque Generale zur Banque Royal umfirmiert. Law war vom Regenten buchstäblich die Lizenz zum Gelddrucken erteilt worden, wovon er trotz besseren Wissens reichlich Gebrauch machte. 1719 fusionierte die Compagnie d’Occident, die fortan nur noch Mississippi Company genannt wurde, mit der Senegal Company und der ostindischen sowie der chinesischen Handelsgesellschaft. Der Kurs ihrer Aktie kletterte auf 750 Livre. Und Law warf die PR-Maschine an: Flugblätter und Bücher priesen Louisiana als wahres Paradies. Nachrichten von Gold und Silber in Hülle und Fülle lockten Siedler. Gigantische Gewinne wurden versprochen, Law machte selbst vor der Bekanntgabe eines im Land verborgenen sagenhaften Schatzes nicht Halt. Er setzte eine Prämie auf dessen Entdeckung aus. Neue Aktien wurden ausgegeben – und der Gesellschaft aus den Händen gerissen. Der Emissionskurs von 500 Livre hatte sich verzehnfacht. Die Aktie war jetzt 5000 Livre wert.

Ihr Handel war nur noch auf der Straße möglich, die Börse war dem Andrang nicht mehr gewachsen. Die Rue Quincampoix verwandelte sich in einen Hexenkessel, in dem täglich 15 Stunden lang gekauft und verkauft wurde. Tout Paris war außer Rand und Band. Es mag Legende sein, aber es wurde zu oft berichtet, um unwahr sein zu können: Vor den Börsenschaltern auf der Straße herrschte ein so dichtes Gedränge, dass weniger robuste Spekulanten zu Tode gequetscht und zu den Händlern nach vorn geschoben wurden. Es gab für die Toten keinen Platz zum Umfallen. Von damals stammt auch die Geschichte des Dieners, der für seinen Herrn Aktien verkaufen sollte. In der Zeit, die der Diener bis zur Straßenbörse brauchte, war der Kurs um 2000 Livre gestiegen, der Bedienstete behielt den Mehrerlös von 500.000 Livre für sich, spekulierte noch ein wenig weiter und ging als reicher Mann heim.

Auf ihrem Höhepunkt hatte die Aktie der Mississippi Company ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von 130. Ein gesundes Papier notiert üblicherweise in einer Bandbreite von zehn bis 20. Auch hier nährte die Hausse die Hausse. Es wurden Kredite aufgenommen, bis nichts mehr ging.

Im Januar 1720 war der Taumel vorbei. Tausende Anleger stellten fest, dass die Versprechungen John Laws keine Substanz hatten. Weder waren aus der Ausbeutung Louisianas Reichtümer zu erwarten, noch gab es Käufer für die völlig überteuerte Aktie. Die Anleger verkauften panisch, die Regierung verbot den Kauf von Edelmetallen, um der Flucht aus den Aktien in den Erwerb beständiger Werte entgegenzuwirken. Jetzt rächte sich Laws Geldmengenstrategie: Als Chef der Banque Royal hatte er eine zu hohe Geldmenge in Umlauf gebracht, die Kurse für beständige Werte fielen rasant, es gab kein Halten mehr.

Waren die Geschehnisse der Jahre 1717 bis 1720 Spekulation oder nur ein gigantischer Betrug? So manches spricht für die Annahme einer Spekulationsblase. Denn auch wenn Law eine Menge haltloser Versprechen gemacht hatte, bestand schließlich eine durchaus akzeptable Wahrscheinlichkeit, dass mit einem neuen Management in Louisiana tatsächlich Ertrag zu erwirtschaften war.

Zeigten die Erfahrungen mit dem eigenen Fernhandel und die Erträge der anderen Seefahrernationen nicht prächtige Erfolge? War es nicht plausibel, noch höhere Erträge zu erwarten, wenn man das fremde Land gewissermaßen besaß? Die Anleger hatten guten Grund zu der Annahme, dass Spekulation lohnen könnte. Law selbst glaubte offenbar bis zum Schluss an einen vom realen Wert getragenen Kurs seiner Aktie. Als er 1729 verarmt in Venedig starb, fanden sich unter seinen Habseligkeiten immer noch sorgsam aufbewahrte Papiere der Compagnie d’Occident.

Aktien der Gesellschaft zum Entleeren von Abtritten

Nur kurz nach Law stürzten sich die Engländer in ein vergleichbares Desaster mit Südseeaktien. Allein im Jahr des französischen Börsen-Crashs, 1720, handelten die Engländer mit Aktien der verschiedensten Gesellschaften. So investierten sie beispielsweise in eine Gesellschaft zur Umwandlung von Süß- in Salzwasser, eine zur Verbesserung der Technologie, zum Entleeren und Reinigen von Abtritten, zum Handel mit Menschenhaaren oder zur Beschäftigung der Armen.

Bald hatte es ihnen eine neue Erfindung angetan: die Eisenbahn. Nachdem 1825 in England die erste Bahnlinie zwischen Stockton und Darlington eröffnet wurde, begannen bewegte Jahrzehnte der Spekulation. Obwohl Skepsis und Ignoranz gegenüber dem neuen Verkehrsmittel dessen technologische Entwicklung zunächst erheblich hemmten, fanden sich im Laufe der Jahre genügend Menschen, denen die Entwicklung eines englischen Eisenbahnnetzes auch Investitionen wert waren. Gebrochene Schienen, geborstene Kessel, brennende Lokomotiven und hanebüchene Verkehrsregelungen, denen zufolge beispielsweise 50 Schritt vor der Lokomotive ein Postillion reiten musste, um die Anwohner zu warnen, konnten die Anleger nicht schrecken. Die neue Transporttechnologie, die Geschwindigkeiten von etwa 30 Stundenkilometern erlaubte, war effizienter als die Logistik mit Pferdefuhrwerken. Also wurden im England der Jahre 1830 bis 1845 mehrere hundert Millionen Pfund in den Bau von Eisenbahnlinien investiert.

Jeder will in Bahnlinien investieren – aber wer soll Bahn fahren?

Die Zahl der Betreibergesellschaften wuchs, allein am 16. Juli 1845 wurden 65 Eisenbahngesellschaften mit einem Kapital von 13 Millionen Pfund und 600 Meilen Streckenlänge konzessioniert. Druckereien und Lithografen konnten die Nachfrage nach Aktien und Anleihenzertifikaten nicht mehr bedienen. Es heißt, es seien 400 belgische Arbeiter für Druckereien angeworben worden, die an ihren Arbeitsplätzen schlafen mussten, weil sie sonst den Ansturm nicht bewältigt hätten.

Das Problem: Kein Mensch dachte daran, wer mit der Eisenbahn fahren sollte. Statt Fahrkarten kaufte das ganze Königreich Eisenbahnaktien, bis 1845 auch aus dieser Blase die Luft entwich.

Diesmal war die Börse gleich zweimal getroffen. Eine Missernte hatte die Spekulanten voll erwischt, die in Eisenbahn- und Getreideaktien investiert hatten. 1847, 1857, 1866 die Krisen reihten sich. Und doch: Gegen Ende der 1860er Jahre wandelten sich die risikoreichen Spekulationen in solide Anlagen. Wie im Laborexperiment von Smith zeigten die Wiederholungen von Spekulationsblasen und deren Platzen auch positive Wirkungen. Das durch die Ausgabe immer neuer Aktien eingesammelte Kapital investierten die Gesellschaften in ihre Anlagen. Schon 1880 umfasste das Streckennetz sämtlicher Eisenbahnlinien Großbritanniens eine Länge von 30.000 Kilometern. Das bedeutete einen wesentlichen Vorteil bei der Entwicklung der englischen Industriegesellschaft. Der Markt hatte 60 Jahre gebraucht, um sein Gleichgewicht zu finden.

Auch die Vereinigten Staaten blieben von Spekulationsblasen nicht verschont. In den zwanziger Jahren des vergangenen Jahrhunderts wuchs der Wohlstand, und die Bedürfnisse wuchsen mit. Während Europa mit den wirtschaftlichen Folgen des Ersten Weltkriegs kämpfte, bestimmte in den USA Konsum das Lebensgefühl. 1909 hatte die „tin lizzy“ von Henry Ford noch 950 Dollar gekostet, 1922 war das legendäre T-Modell für 275 Dollar zu haben. Die Prohibition sorgte für Schwung im Schnaps- und Schwarzhandel, qualifizierte Arbeitskräfte verdienten gut, genossen bezahlten Urlaub und Rentenanspruch. Die Börsenkurse bewegten sich kräftig nach oben. Viele Menschen kamen zu viel Geld.

Das Wort Lifestyle gewann so schnell an Bedeutung wie die Aktien an der Wall Street. Die Gesellschaft machte mobil, und die Bewohner der prosperierenden Ostküste brauchten schöne, neue Landschaften, in die sie mit ihren schönen, neuen Autos fahren konnten. Wozu im Kalten hocken bleiben, wenn im Süden das ganze Jahr die Sonne scheint? Florida wurde das Land der Reichen und Schönen.

Wohnen in Florida – der Traum wird zum Albtraum

Die Bevölkerung wuchs exponentiell. Bald war jeder im Sonnenstaat entweder Immobilienmakler oder Investor. Kredite gab es reichlich, und bei den stetig steigenden Grundstückspreisen schreckten die Zinsen nicht. 1922 war der Miami Herald die schwerste Tageszeitung der Vereinigten Staaten – die Immobilienanzeigen sorgten dafür. In weniger als einem Jahr vervierfachten sich die Preise.

1925 platzte die Blase. Die Grundstückspreise waren in Höhen geklettert, die für neue Investoren unerreichbar bleiben mussten. Kurz nach den ersten panischen Verkäufen geriet die Lawine ins Rutschen, und als ob die drohenden Bankrotte nicht genügten, fegte 1926 ein Hurrikan mit 200 Kilometern pro Stunde über Palm Beach County und begrub die Immobilienträume unter Hochwasser und Schlamm. 13.000 Wohnungen wurden zerstört, 415 Menschen starben. Florida war nicht länger Paradies.

Wenn die Blase platzt – etwas bleibt doch

Zwei Blasen, so heißt es, bestimmen heute noch das weltweite Wirtschaftsklima. Der Crash des japanischen Aktien- und Immobilienmarktes in den Jahren 1990 bis 1992 sowie das Ende der New Economy zur Jahrtausendwende. Doch während die japanische Gesellschaft auf endloses Wachstum und grenzenlose Erweiterung spekulierte und die Gewinne dieser Spekulation im Voraus verzehrt wurden, erwies sich die New Economy als längst nicht so substanzlos, wie sie noch im März 2000, zum Zeitpunkt des Crashs, ausgesehen haben mag.

Die Anleger sind vorsichtiger geworden, aber die Technologien, die Großanleger und Kleinaktionäre seit Mitte der neunziger Jahre am Aktienmarkt ins Taumeln versetzten, haben sich als standhafter und tragfähiger erwiesen als ihre einstigen Börsennotierungen. Das Internet als weltweite Dienstleistungsplattform, Datenübertragung, elektronischer Handel, Telekommunikation und Mobilfunk bestimmen seitdem das Alltagsleben und die Wirtschaft. Und hat der Aktienmarkt im Zusammenhang mit der Google-Emmission nicht gerade wieder ein wenig an Tempo zugelegt?

Ja, Spekulationsblasen kosten Geld – aber sie hinterlassen auch Errungenschaften, die eine Gesellschaft reicher machen: Eisenbahnnetze, Seewege, Handelsschiffe, Infrastrukturen oder moderne Technologien. Wenn Nobelpreisträger Vernon Smith Recht hat, wird es immer neue Börsenblasen geben. Aber auch Erfahrungen, die den Menschen stets ein wenig schlauer machen. Nur für die Unbelehrbaren hält die amerikanische Börse ein Sprichwort bereit: „Diejenigen, die die Vergangenheit nicht erinnern können, sind dazu verdammt sie zu wiederholen.“