Ausgabe 05/2007 - Was Unternehmern nützt

Was ist eigentlich ... ... EINE FEINDLICHE ÜBERNAHME?

- Um es gleich vorwegzunehmen: Ob eine Unternehmensübernahme als feindlich zu betrachten ist oder nicht, hängt von der Perspektive ab. Die gängige Definition macht sich den Blickwinkel des Managements zu eigen: Danach ist ein Unternehmenskauf unfreundlich, wenn ihn die Käufer gegen den Willen oder zumindest ohne Zustimmung der führenden Manager des übernommenen Unternehmens durchsetzen.

Noch vor gar nicht allzu langer Zeit waren feindliche Übernahmen hierzulande eher unüblich. Ins Bewusstsein der breiteren Öffentlichkeit kamen sie erst durch den dramatischen Kampf um Mannesmann in den Jahren 1999 und 2000. Mittlerweile aber sind etliche deutsche Unternehmen interessante Übernahmekandidaten - wie damals bei Mannesmann zunehmend auch für ausländische Käufer.

Das liegt ausgerechnet daran, dass viele deutsche Unternehmen heute viel besser dastehen als noch vor ein paar Jahren. Nicht zuletzt im Sinne des Shareholder Value, also um die Firmen für Anleger attraktiv zu machen, haben ihre Manager Portfolios bereinigt, Eigenkapitalrenditen verbessert, in Forschung und Entwicklung investiert oder Schulden abgebaut. Derartig polierte Perlen passen gut in die Pläne anderer Unternehmen, die mit Übernahmen etwa neue Märkte erschließen, ihr Portfolio ergänzen oder sich interessante Produkte oder Forschungen und Entwicklungen einverleiben möchten.

Manche Unternehmen kaufen auch, um nicht selbst ins Visier potenzieller Käufer zu geraten. So ist der kreditfinanzierte Erwerb eines großen Unternehmens eine beliebte Abwehrstrategie des Managements gegen feindliche Übernahmen. Das gilt vor allem dann, wenn das Management davon ausgehen kann, dass die eigene Firma durch die Schuldenlast für einen Investor unattraktiv wird. Nicht zuletzt deshalb versuchte etwa der hannoversche Konzern Continental, dem Münchener Industrie-Riesen Siemens den Automobilzulieferer VDO abzukaufen.

Inzwischen sind es aber nicht mehr nur die Begehrlichkeiten von Wettbewerbern, mit denen Manager rechnen müssen. Auch Finanzinvestoren engagieren sich immer stärker. Und die Deals werden immer größer. Im Jahr 2000 lag das Volumen einer Übernahme im internationalen Durchschnitt nach Angaben des Finanzdaten-Spezialisten Dealogic bei rund 62 Millionen Dollar. Mittlerweile sind es im Schnitt 263 Millionen Dollar; auch Dax-Unternehmen wie Continental oder die Commerzbank werden immer mal wieder als Übernahmekandidaten gehandelt.

Keine guten Zeiten also für nervenschwache Manager. Zumal die Finanzierung solcher Geschäfte heute nur noch ein kleineres Problem ist. Banken sind nur allzu gern bereit, die benötigten Mittel zur Verfügung zu stellen. Eon etwa konnte es sich leisten, 42 Milliarden Euro für den spanischen Energieversorger Endesa zu bieten - nicht etwa in Form von Aktien, sondern als Bar-Offerte.

In vielen Ländern greift der Staat ein, um feindliche Übernahmen zu verhindern

Über den Sinn der großen Geschäfte lässt sich streiten. Nach wie vor gilt: Größe allein macht ein Unternehmen nicht erfolgreich, wie etwa Daimler Chrysler eindrücklich beweist. Größe bringt zwar in vielen Fällen Kostenvorteile und in etlichen Fällen auch die viel beschworenen Synergien - letztendlich aber kommt es auf das Management an. Dabei macht Größe auch diese Binse gilt nach wie vor - das Management nicht einfacher, zumal nach einer feindlichen Übernahme.

Das bedeutet aber nicht, dass ein Hostile Takeover, wie die Angelsachsen eine feindliche Übernahme nennen, schief gehen muss. BASF etwa hatte lange um den amerikanischen Katalysator-Spezialisten Engelhard gerungen - dem Vernehmen nach kommt die Integration gut voran.

Andererseits scheitern auch zunächst einvernehmlich eingefädelte Transaktionen. Nach der Fusion von Bayerischer Vereinsbank und Bayerischer Hypotheken- und Wechsel-Bank zur Bayerischen Hypo- und Vereinsbank (HVB) brach ein heftiger interner Streit aus, in dem es um angeblich falsch bewertete Kreditrisiken aufseiten der Hypo ging. Dabei waren die Verantwortlichen erst sehr froh darüber gewesen, dass sie nicht von der Deutschen Bank oder der Dresdner Bank gekauft worden waren. Inzwischen gehört die HVB zur italienischen Unicredit.

Die Tricks, die sich die bedrohten Manager einfallen lassen, um feindliche Übernahmen abzuwehren, die ihr Ego ankratzen, ihren Job gefährden und manchmal auch ihr Lebenswerk, sind vielfältig. Neben der Übernahme dritter Unternehmen und der Fusion mit einem vermeintlich gleichberechtigten Partner versuchen Manager häufig auch, den Übernahmepreis so weit in die Höhe zu treiben, bis der Angreifer das Interesse verliert. Das kann über eine Kapitalerhöhung laufen, die die Marktkapitalisierung des Unternehmens erhöht, oder über den Rückkauf eigener Aktien, wie ihn BASF etwa im großen Stil betreibt, um den Kurs des Papiers zu steigern.

Manche Unternehmen versuchen auch, eine Übernahme von vornherein zu vereiteln, indem sie auf sogenannte vinkulierte Namensaktien setzen. Solche Aktien dürfen nur mit Zustimmung des Vorstandes, des Aufsichtsrats oder der Hauptversammlung übertragen werden. Dieser Konstruktion bedient sich etwa die Axel Springer Verlag AG. Andere Unternehmen haben beträchtliche Teile ihres Aktienkapitals in Stiftungen untergebracht - so wie die Thyssen Krupp AG.

In manchen Ländern hat es das Management mit der Abwehr missliebiger Käufer um einiges leichter als in Deutschland - Unternehmen genießen dort den Schutz ihrer Regierung. Dass der deutsche Energiekonzern Eon beim spanischen Versorger Endesa letztlich nicht zum Zuge kam, lag nicht etwa am raffinierten Ende-sa-Management, sondern daran, dass eine solche Übernahme politisch nicht gewollt war. In Deutschland hält sich die Politik zurück; viele der Abwehrmechanismen, die in Europa sonst üblich sind, wie etwa eine Begrenzung der Stimmrechte, sind hier nicht zulässig.

Deshalb können deutsche Unternehmen in manchen Fällen nur auf einen sogenannten weißen Ritter hoffen. Im Falle Schering hat das Wünschen geholfen: An einem Sonntag im März vergangenen Jahres erhielt Hubertus Erlen, Chef des Berliner Pharmakonzerns Schering, einen Anruf aus Darmstadt, in dem ihm mitgeteilt wurde, dass Merck sein Unternehmen kaufen wolle. Bereits am Montag bot der Darmstädter Konzern 77 Euro für die Schering-Aktie. Ein verlockendes Angebot für die Aktionäre - ihre Aktie kam an der Börse seit Monaten nicht über 60 Euro hinaus. Doch Erlen, empört über das Verhalten von Merck und in Sorge um seinen Job, hatte Glück: Bayer bot satte 86 Euro je Aktie und dazu eine Standortgarantie für Berlin, auch Vorstand und Aufsichtsrat sollten in Amt und Würden bleiben.

Offiziell zog sich Merck zwar zurück, stockte seinen Bestand an Schering-Aktien jedoch im Verborgenen auf mehr als 20 Prozent auf - um die Aktien dann mit einem satten Gewinn abzugeben, als Bayer schließlich 89 Euro für das Papier bot.

Inzwischen aber ist die Freude über den Deal in Berlin abgekühlt: Hubertus Erlen hat sein Mandat als Vorstandsvorsitzender im Herbst 2006 abgegeben; die Mitarbeiter sind verunsichert, seit der Bayer-Chef angekündigt hat, dass weltweit bis zu 6000 Stellen abgebaut werden könnten. Nun gilt für viele Mitarbeiter in der Forschung und im Management: Wer kann, ergreift die Flucht. Und viele von ihnen fragen sich, ob nicht die sogenannte feindliche Übernahme die bessere Lösung gewesen wäre. -

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